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投资要点

事件：23H1 营收145.93 亿元/同比+25.11%，归母净利润70.90 亿元/同比+28.17%。单Q2 营收69.83 亿元/同比+30.5%，归母净利润33.78 亿/同比+27.2%。保持高速增长。

国窖高增，中档酒有所放缓。H1 中高档酒129.9 亿元/同比+25%，量价分别同比-3%/+29%，其中国窖系列保持高增，我们预计同比增长30%+，Q2 高度恢复较快增速，主要系百城计划稳步推进，国窖持续开拓下沉市场；老字号特曲面对高基数&H1 受价格波动增速有所放缓，60 版预计保持30-40%的高增。其它酒类15.21 亿元/同比+29%，量价分别同比+21%/+7%，去年头二曲处于调整阶段基数较低，今年实现较好的恢复。

毛利率持续提升，市场费用投放亦有所增加。H1 销售净利率48.8%/同比+0.1pct，其中毛利率同比+2.4pct 至88.35%，销售费用率/管理费用率分别为10%/4%，同比-0.4/-1.1pct。单Q2 销售毛利率88.63%，同比+3pct，税金率/销售费用率和管理费用率为9.5%/11%/4.7%，同比+2.2pct/+1pct/-1pct，净利率48.69%/同比-1.45pct。整体来看毛利率提升主要系产品结构提升带动，销售费用率提升主要系公司加大促销活动（如扫码红包、餐饮赠饮等），税金率系季度间波动影响，整体预计稳定。

市场操作游刃有余，全年目标有序推进。公司在产品结构&费用投放&价格库存管控&控货节奏上都恰到好处；H1 春雷行动成效显著，经销商进出均衡总体稳定，下半年将强化营销攻坚，坚守市场健康良性，保持合理库存和量价的主动性，仍有较强内生发展动力，完成年初目标确定性较强。

盈利预测与投资评级：公司聚焦“双品牌、三品系、大单品”，良性发展动力充足，我们维持23-25 年归母净利润为128、155、187 亿元，分别同比+23%、21%、20%，当前市值对应PE 为26/22/18 倍，维持“买入”评级。

风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧。